1.1、 管理：專業(yè)實(shí)戰(zhàn)型管理層，短期策略順應(yīng)市場(chǎng)， 長(zhǎng)期戰(zhàn)略堅(jiān)定且清晰

公司深耕速凍行業(yè)多年，專業(yè)職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)與公司共成長(zhǎng)。公司成立于 2001 年，經(jīng)過(guò) 20 多年的發(fā)展，安井以 2020 年近 70 億元的收入，成為速凍食品營(yíng)收 體量最大的上市公司。不同于傳統(tǒng)以家族經(jīng)營(yíng)為主的速凍食品企業(yè)，安井采用職 業(yè)經(jīng)理人模式，目前公司最大股東為國(guó)力民生，對(duì)以劉鳴鳴、張清苗等為核心的 管理團(tuán)隊(duì)給予了較強(qiáng)的經(jīng)營(yíng)自主權(quán)，核心管理團(tuán)隊(duì)與公司共同成長(zhǎng) 10 余年，管 理團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定且經(jīng)驗(yàn)豐富，主要高管均持有公司股權(quán)。

回顧安井的發(fā)展歷程：成功并非一蹴而就，公司發(fā)展二十余載，從區(qū)域性品牌成 長(zhǎng)為全國(guó)化品牌，離不開管理層的悉心耕耘與精準(zhǔn)戰(zhàn)略布局。管理團(tuán)隊(duì)擅長(zhǎng)結(jié)合 行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)以及自身優(yōu)勢(shì)找準(zhǔn)市場(chǎng)定位，短期策略靈活多變、順勢(shì)而為，長(zhǎng)期 戰(zhàn)略貫徹落實(shí)到位且步伐清晰，帶領(lǐng)公司成為速凍行業(yè)中的領(lǐng)軍企業(yè)。

（一）成立之初-2007 年：整合之路，明晰定位

行業(yè)趨勢(shì)嗅覺敏銳，合理利用自身優(yōu)勢(shì)做大品類。2001 年國(guó)力民生以最大出資 人的身份，成立安井的前身華順民生（廈門），一開始主要經(jīng)銷海洋華順（以花枝丸、蟹肉棒等產(chǎn)品為主）、及其子公司廈門工業(yè)的安井牌為主的速凍魚糜制品。 2003 年，華順民生向海洋華順和廈門工業(yè)購(gòu)買了包括“安井”在內(nèi)的 9 個(gè)商標(biāo) 及少量機(jī)器設(shè)備以增資籌建廈門工廠，同時(shí)向海洋華順購(gòu)買了其子公司無(wú)錫工業(yè) （主營(yíng)面米制品，控股無(wú)錫華順）50%的股權(quán)，一直到 2007 年，公司米面制品 占集團(tuán)整體的 60%，魚糜制品占 40%。

而在 2003-2007 年這幾年里，速凍魚糜 制品行業(yè)發(fā)展迅速，魚糜制品產(chǎn)量復(fù)合增速高達(dá) 31.7%。2007 年，張清苗從無(wú) 錫華順調(diào)至華順民生，管理層敏銳觀察到當(dāng)時(shí)速凍魚糜制品行業(yè)的發(fā)展勢(shì)頭，利 用華順民生在魚糜行業(yè)多年攢下的規(guī)模與技術(shù)優(yōu)勢(shì)，重點(diǎn)發(fā)力速凍魚糜制品，并 推動(dòng)無(wú)錫與廈門華順的整合。至 2010 年，公司魚糜制品的占比便達(dá)到了 70%。

與此同時(shí)，我國(guó)速凍面米制品行業(yè)已發(fā)展較為成熟，以水餃、湯圓等為主打大單 品的頭部企業(yè)占據(jù)行業(yè)絕大份額，2007 年速凍面米制品 CR4 高達(dá) 58.48%，價(jià) 格戰(zhàn)競(jìng)爭(zhēng)激烈，公司選擇避開這類面米大單品，重點(diǎn)放在具有優(yōu)勢(shì)的發(fā)面點(diǎn)心上， 另辟蹊徑發(fā)展如手抓餅、紅糖發(fā)糕、桂花糕等產(chǎn)品。

（二）2008-2018：貫徹執(zhí)行，做強(qiáng)規(guī)模，做深渠道，在激烈競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出

結(jié)合自身產(chǎn)品特點(diǎn)，構(gòu)筑渠道先發(fā)優(yōu)勢(shì)。早年安井由于 1）規(guī)模有限，無(wú)法大量 投放廣告；2）當(dāng)時(shí)的速凍魚糜制品主要渠道集中餐飲消費(fèi)場(chǎng)景中，其中以麻辣 燙、燒烤、串串、火鍋店等小 B 業(yè)態(tài)居多；3）速凍面點(diǎn)為速凍行業(yè)占比最大的 品類，其主渠道為大型 KA 超市，但超市話語(yǔ)權(quán)相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，在有限的冷柜資源下， 入場(chǎng)費(fèi)等成本越來(lái)越高。因此公司結(jié)合自身產(chǎn)品特點(diǎn)選擇了效用最大化的小 B 餐 飲渠道，采用“貼身服務(wù)”的方式積累了大量小 B 端渠道資源，獲得明顯的先發(fā) 優(yōu)勢(shì)。

擴(kuò)產(chǎn)發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)，支撐“高質(zhì)中高價(jià)”策略的執(zhí)行，市場(chǎng)份額不斷提升。由于 公司下游渠道中，小 B 端客戶偏多，對(duì)于產(chǎn)品性價(jià)比較為看重，疊加快速發(fā)展的 速凍火鍋料行業(yè)吸引了大量玩家涌入，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。公司深諳規(guī)模效應(yīng)的 重要性，前期先后在廈門、無(wú)錫、泰州、遼寧等各地布局產(chǎn)能，采取“產(chǎn)地銷”、 “銷地產(chǎn)”的模式就地建廠，產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，2013-2018 年產(chǎn)能復(fù)合增速達(dá) 26.3%。

從而實(shí)現(xiàn)從原料采購(gòu)端到生產(chǎn)、運(yùn)輸、銷售端規(guī)模效應(yīng)的不斷增強(qiáng)，2011 年-2016 年公司魚糜制品平均毛利率達(dá) 27.4%，高于競(jìng)品的平均毛利率 21.2%。公司在 規(guī)模優(yōu)勢(shì)的基礎(chǔ)上，提出 “高質(zhì)中高價(jià)”的定價(jià)策略，更多讓利渠道，成功培育出霞迷餃、撒尿肉丸、千頁(yè)豆腐、手抓餅等多個(gè)億級(jí)大單品。即使從 2015 年開始， 速凍火鍋料行業(yè)從增量時(shí)代進(jìn)入存量時(shí)代（穩(wěn)定在 10%左右增速），公司市占率 仍然不斷提升，與對(duì)手拉開差距，逐步成為速凍火鍋料行業(yè)龍頭。

（三）2019-至今：深度綁定管理層，結(jié)合消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，渠道覆蓋面更廣、更 深，發(fā)力預(yù)制菜板塊

公司經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，已在餐飲渠道累積了明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，并根據(jù)快速變化的消 費(fèi)結(jié)構(gòu)與消費(fèi)人群，持續(xù)升級(jí)速凍火鍋料產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，如推出鎖鮮裝等 C 端產(chǎn)品 獲得放量增長(zhǎng)，C 端品牌影響力也隨之提升。同時(shí)，隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化，公司加 大對(duì) C 端的投入力度，如布局 BC 商超，覆蓋 O2O 電商、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等，渠道網(wǎng) 絡(luò)日漸全面，并加大品牌宣傳費(fèi)用投放，聘請(qǐng)?zhí)K炳添為代言人，更深觸達(dá)消費(fèi)者 市場(chǎng)，逐步增強(qiáng) C 端品牌影響力。此外，公司順應(yīng)餐飲面臨的人工費(fèi)、租金成本 持續(xù)增加，以及消費(fèi)者結(jié)構(gòu)變化等趨勢(shì)，發(fā)力菜肴制品業(yè)務(wù)，并與原來(lái)的速凍火 鍋料和面米制品主有機(jī)結(jié)合，乘行業(yè)之風(fēng)打造第二增長(zhǎng)曲線。

2019 年，公司頒布限制性股票激勵(lì)方案，進(jìn)一步綁定管理層利益，方案計(jì)劃向公司中高層以及核心骨干人員等 229 人授予限制性股票數(shù)量 663 萬(wàn)股，首次授 予價(jià)格為每股 26.97 元（截止 2022 年 3 月 24 日股價(jià)為 111.89 元/股）。制定業(yè) 績(jī)考核目標(biāo)換算為當(dāng)年業(yè)績(jī)?cè)鏊贋?2019-2021 年分別不低于 18%/14%/10%， 2019-2020 年均已超額完成目標(biāo)，高管與核心骨干積極性有效調(diào)動(dòng)，綁定利益長(zhǎng) 期共成長(zhǎng)。

發(fā)展至今，公司從 2011 年的 12.2 億收入規(guī)模，成長(zhǎng)為收入 69.7 億（2020 年） 的速凍食品龍頭企業(yè)，2011-2020年復(fù)合增速21.3%，近5年復(fù)合增速達(dá)22.2%。 2020 年歸母凈利潤(rùn) 6.0 億元，近 5 年復(fù)合增速 36.3%，成長(zhǎng)速度穩(wěn)居行業(yè)領(lǐng)先 地位。

1.2、 產(chǎn)品：大單品打造能力強(qiáng)，產(chǎn)能擴(kuò)張帶來(lái)的規(guī) 模效應(yīng)為大單品放量提供保障

公司目前主要產(chǎn)品可分為速凍魚糜制品、速凍肉制品、速凍面米制品以及菜肴制 品四大品類，2020 年收入規(guī)模分別為 28.3、18.0、16.6、6.7 億元，2015-2020 年收入 CAGR 分別為 24.2%、18.0%、19.6%。過(guò)硬的產(chǎn)品實(shí)力是品類保持快速增長(zhǎng)的主要原因之一，公司大單品（億級(jí)以上）打造能力強(qiáng)，通過(guò)產(chǎn)能擴(kuò)張持續(xù) 強(qiáng)化規(guī)模效應(yīng)，推出具備競(jìng)爭(zhēng)力的高質(zhì)中高價(jià)產(chǎn)品，并聚焦資源推廣，促進(jìn)產(chǎn)品 放量增長(zhǎng)，從而在較激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中不斷獲得更多市場(chǎng)份額。

對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)敏銳并聚焦執(zhí)行，大單品打造能力強(qiáng)。公司具備很強(qiáng)的單品打造實(shí)力， 主要源于公司對(duì)市場(chǎng)具有敏銳的反應(yīng)速度，通過(guò)“貼身服務(wù)”的方式 貼近 了解終端需求，能迅速作出產(chǎn)品策略反應(yīng)，從而推出品質(zhì)更優(yōu)、成本更低、可以 “全渠道、全區(qū)域”適銷的潛力單品。公司每年都會(huì)集中培育 1-2 個(gè)“戰(zhàn)略大單品”， 首先集中資源、并以較大的價(jià)格優(yōu)勢(shì)試點(diǎn)樣板市場(chǎng)，試銷良好再上升為“戰(zhàn)術(shù)單 品”，在全國(guó)范圍內(nèi)聚焦推廣。由于公司推廣資源集中，大單品放量，渠道的積極 性也被充分調(diào)動(dòng)，有效帶動(dòng)公司銷售規(guī)模的持續(xù)增長(zhǎng)。

2013-2015 年公司大單品收入占比從 30%上升至 37%，通常成功的新品推出后 的 1-2 年內(nèi)成為大單品，同時(shí)成為大單品后的 2-3 年里仍然可以保持超 50%的 復(fù)合增速，如鎖鮮裝系列推出當(dāng)年收入超 2 億元，第二年收入超 5-6 億元，實(shí)現(xiàn) 翻倍增長(zhǎng)，第三年在家庭消費(fèi)放緩的情況下仍保持 20%以上的增長(zhǎng)。目前公司 已經(jīng)成功推出了鎖鮮裝系列、撒尿肉丸、霞迷餃、手抓餅、核桃包、千頁(yè)豆腐、 蛋餃等多個(gè)億級(jí)大單品。

持續(xù)強(qiáng)化規(guī)模效應(yīng)，打造“高質(zhì)中高價(jià)”產(chǎn)品。由于公司主要下游為小 B 類餐 飲，對(duì)產(chǎn)品性價(jià)比要求較高，此外，近幾年滲透率提升較快的 C 端消費(fèi)者，對(duì)品 質(zhì)的追求逐漸提升，并具有比價(jià)心理。公司通過(guò)持續(xù)提升的規(guī)模效應(yīng)、布局“銷 地產(chǎn)”模式、靠近原料建廠等舉措最大化壓縮成本，更多讓利渠道，提供終端高 性價(jià)比產(chǎn)品。

1）產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，規(guī)模效應(yīng)行業(yè)領(lǐng)先。公司通過(guò)穩(wěn)打穩(wěn)扎的產(chǎn)能擴(kuò)建速度，建 立領(lǐng)先于行業(yè)的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，截至 2020 年底，公司在全國(guó)已布局十大生產(chǎn)基地（包含新宏業(yè)），擁有總產(chǎn)能達(dá) 57.83 萬(wàn)噸，2015-2020 年復(fù)合增速為 19.3%，其中 速凍火鍋料產(chǎn)能近 40 萬(wàn)噸左右，在規(guī)模優(yōu)勢(shì)上遠(yuǎn)超行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

2）“銷地產(chǎn)”模式布局，進(jìn)一步強(qiáng)化規(guī)模效應(yīng)。公司已形成了以華東地區(qū)為中心、 輻射全國(guó)的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，工廠建設(shè)上也同步推進(jìn)，堅(jiān)持“銷地產(chǎn)”的供應(yīng)鏈模式，降 低單位成本：（1）降低單位運(yùn)輸成本。公司的新生產(chǎn)基地投產(chǎn)當(dāng)年產(chǎn)生的折舊攤 銷費(fèi)用，通常與遠(yuǎn)距離運(yùn)輸產(chǎn)生費(fèi)用相當(dāng)。但隨著新工廠的逐步投產(chǎn)，折舊攤銷 費(fèi)用占比隨之降低，相比遠(yuǎn)距離運(yùn)輸來(lái)說(shuō)會(huì)產(chǎn)生更多經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，并可擴(kuò)大覆蓋區(qū) 域，提升各地市場(chǎng)的反應(yīng)速度。（2）利用原料優(yōu)勢(shì)就地建廠以最大化節(jié)省成本。 公司在魚漿豐富的湖北、東北遼寧就地建廠，降低原料運(yùn)輸費(fèi)用的同時(shí)保證了采 購(gòu)量的穩(wěn)定。同時(shí)，不同于行業(yè)內(nèi)其他速凍魚糜制品企業(yè)，大部分采購(gòu)海水魚漿， 公司每年會(huì)采購(gòu)大量淡水魚漿，在淡水魚漿上擁有較強(qiáng)議價(jià)力。

1.3、 渠道：強(qiáng)渠道服務(wù)能力以及優(yōu)質(zhì)渠道資源，支 撐整體規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)

在公司目前的渠道結(jié)構(gòu)中，以小 B 餐飲為主的經(jīng)銷渠道占比達(dá)到了 86.0%（2019 年），相比于同類上市公司，雖然安井的毛利率位于中等水平，但早年積累的餐 飲端先發(fā)優(yōu)勢(shì)也確保了凈利率水平更高、穩(wěn)定性較強(qiáng)，具體優(yōu)勢(shì)展開為三個(gè)方面： 1）擁有優(yōu)質(zhì)且穩(wěn)定的經(jīng)銷資源；2）“貼身服務(wù)”的方式下渠道擁有強(qiáng)服務(wù)能力； 3）因地制宜的渠道管理策略，最大化地發(fā)揮各地渠道效用。

公司與渠道共同成長(zhǎng)，經(jīng)銷商資源優(yōu)質(zhì)且穩(wěn)定。早期速凍食品行業(yè)的經(jīng)銷商自身 實(shí)力較薄弱，公司通過(guò)協(xié)助承擔(dān)進(jìn)場(chǎng)費(fèi)、陳列冰柜、商場(chǎng)推廣人員促銷費(fèi)等措施 扶持經(jīng)銷商，并根據(jù)經(jīng)銷商對(duì)品牌的認(rèn)可度、回款誠(chéng)信度、資金規(guī)模等標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行 資源傾斜，選擇優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商做大規(guī)模。公司通過(guò)“貼身服務(wù)”、讓利渠道等措施 強(qiáng)化渠道粘性，培育了一大批合作多年的高忠誠(chéng)度大商。2015-2019 年經(jīng)銷商數(shù) 量復(fù)合增速為 6.5%，單個(gè)經(jīng)銷商收入貢獻(xiàn)復(fù)合增速達(dá) 13.2%。至 2021 年 Q3， 公司經(jīng)銷商數(shù)量達(dá) 2057 家，若剔除新宏業(yè)以及 Oriental food 經(jīng)銷商并表，凈增 經(jīng)銷商 280 家至 1313 家，新增經(jīng)銷商中不乏經(jīng)驗(yàn)豐富的其他品牌凍品經(jīng)銷商。

“貼身服務(wù)”保障渠道執(zhí)行力，強(qiáng)渠道服務(wù)力為公司的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)之一。在產(chǎn)品差異化程度較小的速凍食品行業(yè)中，渠道看重產(chǎn)品的暢銷度以及廠家的渠道服務(wù) 能力，而安井在這兩方面相較于競(jìng)品來(lái)說(shuō)最為受到行業(yè)認(rèn)可。除了擅長(zhǎng)打造大單 品以外，這主要得益于公司對(duì)經(jīng)銷商的“貼身支持”，公司有大部分經(jīng)銷商與其共 同成長(zhǎng)至今，積累了豐富的資源，渠道粘性高。“貼身服務(wù)”可以具體展開為三個(gè) 方面：

1）協(xié)助拓寬銷售渠道。普通競(jìng)品通常 1-2 個(gè)省級(jí)經(jīng)銷商配備 1 個(gè)銷售人員，而 公司的銷售人員分布密度較高，基本 1 個(gè)經(jīng)銷商配備 4 個(gè)銷售人員服務(wù)，協(xié)助 經(jīng)銷商開拓、維護(hù)二批商以及終端客戶。

2）幫助促銷推廣，提升品牌形象。公司每年會(huì)召開多次訂貨會(huì)，月度協(xié)調(diào)會(huì)（查 找經(jīng)典產(chǎn)品動(dòng)銷痛點(diǎn)，協(xié)助新品推廣），銷售人員會(huì)幫助經(jīng)銷商以及終端做產(chǎn)品 推廣，如開展主題活動(dòng)、試吃宣傳、裝修布置經(jīng)銷商門店等營(yíng)銷活動(dòng)，增加渠道 和終端的粘性。

3）高效賦能經(jīng)銷商，數(shù)字化管理水平行業(yè)領(lǐng)先。公司為行業(yè)內(nèi)首家推行數(shù)字化 管理的企業(yè)，在渠道端，為經(jīng)銷商研發(fā)數(shù)字化系統(tǒng)——“安井之家”app。經(jīng)銷商 可通過(guò)軟件查看經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)，如歷史銷量對(duì)比、對(duì)賬單、供貨可用額度、品類進(jìn)貨 占比等，從而調(diào)整進(jìn)貨策略和經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。業(yè)務(wù)員也可快速跟蹤其負(fù)責(zé)的經(jīng)銷商、 終端銷量與回款情況。這是公司帶領(lǐng)經(jīng)銷商從“行商”成為“平臺(tái)商”轉(zhuǎn)型的重要一 步，通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)思維+大數(shù)據(jù)賦能渠道，極大的提高了溝通管理效率以及對(duì)于市 場(chǎng)的響應(yīng)速度。

渠道管理策略因地制宜，最大化發(fā)揮各地渠道效用。公司根據(jù)市場(chǎng)成熟度的不同， 對(duì)經(jīng)銷商進(jìn)行差異化管理。首先對(duì)于華東、華中等品牌較強(qiáng)勢(shì)的成熟市場(chǎng)，公司 采取密集分銷管理策略，即同一地區(qū)設(shè)立多個(gè)經(jīng)銷商精耕細(xì)作，并進(jìn)行定期整合 淘汰。對(duì)于較成熟的重點(diǎn)市場(chǎng)采取渠道下沉管理策略，以市縣為單位設(shè)立經(jīng)銷商。 而對(duì)不成熟以及邊緣市場(chǎng)，公司設(shè)立省市級(jí)經(jīng)銷商，重點(diǎn)扶持大經(jīng)銷商（優(yōu)先發(fā) 貨、費(fèi)用支持等），樹立標(biāo)桿效應(yīng)以點(diǎn)帶面地帶動(dòng)邊緣市場(chǎng)發(fā)展。加之銷地產(chǎn)模 式的推進(jìn)下，公司的非強(qiáng)勢(shì)市場(chǎng)如西南、華南、華北區(qū)域 2013-2020 年收入占 比分別提升 3.3%、2.7%、2.7%，近 7 年復(fù)合增速均超 25%，各區(qū)域得以平衡 發(fā)展。

2.1、 長(zhǎng)期看點(diǎn)一：主業(yè)傳統(tǒng)速凍景氣仍在，結(jié)構(gòu)升 級(jí)+集中度提升為主旋律

速凍是一種通過(guò)急速降溫的方式使食物保存原汁和香味的保鮮加工技術(shù)。通過(guò)速 凍技術(shù)可以延長(zhǎng)食物的保存時(shí)間，便于餐飲企業(yè)按需解凍，家庭進(jìn)行居家囤貨。 對(duì)于餐飲企業(yè)來(lái)說(shuō)，速凍食品為其提供標(biāo)準(zhǔn)化或定制化的產(chǎn)品解決方案，一定程 度簡(jiǎn)化廚師工作，幫助餐飲企業(yè)更好的實(shí)現(xiàn)口味特色化、標(biāo)準(zhǔn)化的運(yùn)營(yíng)，屬于餐 飲供應(yīng)鏈中不可缺少的一環(huán)。對(duì)于家庭消費(fèi)者來(lái)說(shuō)，速凍食品較為方便、快捷， 美味不失營(yíng)養(yǎng)的特點(diǎn)，更符合其快節(jié)奏的生活方式以及不斷升級(jí)的消費(fèi)水平。

據(jù)艾媒咨詢數(shù)據(jù)，2020 年整體速凍食品行業(yè)規(guī)模約 1393 億元，2015-2020 年 CAGR 為 12.3%。按品類劃分，速凍食品包括速凍魚糜制品、速凍肉制品、速凍 面米制品、速凍菜肴等。從品類發(fā)展階段來(lái)看，速凍中式米面>速凍火鍋料>速凍 西式烘焙>速凍菜肴，速凍中式米面制品已發(fā)展至成熟期，速凍火鍋料制品也逐 步進(jìn)入成熟期，而預(yù)制菜/速凍菜肴以及速凍西式烘焙正處于快速成長(zhǎng)的滲透率 增長(zhǎng)初期。

2.1.1、 速凍火鍋料：行業(yè)整合空間大，受結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)

2020 年速凍火鍋料行業(yè)規(guī)模近 500 億，受益于消費(fèi)升級(jí)以及應(yīng)用場(chǎng)景擴(kuò)張。速 凍火鍋料制品在品類上主要包含速凍魚糜制品以及速凍肉制品，據(jù)產(chǎn)業(yè)信息網(wǎng)統(tǒng) 計(jì)，2020 年中國(guó)速凍火鍋料市場(chǎng)規(guī)模達(dá) 462億元，2015-2020 年 CAGR 為6.5%。 速凍火鍋料制品最早起源于日本，90 年代初期經(jīng)由中國(guó)臺(tái)資企業(yè)將魚糜制品的 生產(chǎn)技術(shù)帶入內(nèi)地，而后實(shí)現(xiàn)工業(yè)化生產(chǎn)，當(dāng)時(shí)主要在福建、廣東等沿海地區(qū)售 賣，作為火鍋配菜應(yīng)用在酒店等高端消費(fèi)中，產(chǎn)品單一且價(jià)格較高。90 年代末 開始，各本土企業(yè)快速發(fā)。

近些年，隨餐飲業(yè)態(tài)發(fā)展以及人均收入水平的提升， 速凍火鍋料不再止應(yīng)用于火鍋配菜，應(yīng)用擴(kuò)展至關(guān)東煮、麻辣燙、燒烤、串串、 麻辣香鍋等各類場(chǎng)景中，速凍火鍋料從沿海走向全國(guó)，也從餐廳走進(jìn)了普通家庭 的餐桌。目前速凍火鍋料制品餐飲端仍然占比較大，零售端正加速滲透。

行業(yè)整體進(jìn)入穩(wěn)定增長(zhǎng)區(qū)間，由低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)走向結(jié)構(gòu)升級(jí)階段，市場(chǎng)份額逐步向頭 部靠攏。早年速凍火鍋料保持較快成長(zhǎng)速度，2013 年速凍火鍋料行業(yè)增速達(dá)到 了 23%，快速成長(zhǎng)的行業(yè)吸引了眾多參與者，同時(shí)速凍火鍋料由于產(chǎn)品差異化 程度低、技術(shù)創(chuàng)新壁壘較低，導(dǎo)致行業(yè)經(jīng)歷了價(jià)格激烈競(jìng)爭(zhēng)階段，整體毛利率水 平不高。價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)階段，頭部企業(yè)主動(dòng)讓利渠道，2013 年海欣食品噸價(jià)從 1.37 萬(wàn)元/噸下降至 1.24 萬(wàn)元/噸，此后在 1.22-1.24 萬(wàn)元/噸附近保持了近 5 年左右。 作為速凍火鍋料龍頭的安井，則以領(lǐng)先的規(guī)模優(yōu)勢(shì)，定位“高質(zhì)中高價(jià)”搶占市場(chǎng) 份額，2015 年將噸價(jià)從 1.28 萬(wàn)元/噸下降至 1.17 萬(wàn)元/噸，直至 2019 年，價(jià)格 持續(xù)保持在 1.10 萬(wàn)元/噸附近。

進(jìn)入 2018 年后，在消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)下零售端占比逐漸提升，餐飲端產(chǎn)品品質(zhì)持 續(xù)升級(jí)，疊加提價(jià)帶動(dòng)，行業(yè)噸價(jià)有明顯回升，此時(shí)速凍火鍋料行業(yè)規(guī)模增速穩(wěn) 定在 10%左右。至 2020 年，除安井之外的頭部速凍火鍋料企業(yè)市場(chǎng)份額保持較 穩(wěn)定，尾部企業(yè)在食品質(zhì)量監(jiān)管和環(huán)保趨嚴(yán)、以及行業(yè)激烈競(jìng)爭(zhēng)階段逐步淘汰， 安井的市占率由 2013 年的 5.7%上升至 15.5%左右（按照產(chǎn)量計(jì)算）。但由于行 業(yè)內(nèi)企業(yè)數(shù)量眾多，區(qū)域品牌占比大，許多細(xì)分品類尚未全國(guó)化發(fā)展，未來(lái)龍頭 企業(yè)將繼續(xù)憑借規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及品牌、渠道壁壘搶占市場(chǎng)份額，行業(yè)集中度預(yù)計(jì)逐 漸向頭部企業(yè)靠攏。

2.1.2、 速凍面米制品：頭部大單品格局趨于穩(wěn)定，差異化新品發(fā)展空 間大

行業(yè)頭部大單品市場(chǎng)份額趨于穩(wěn)定。速凍面米制品在我國(guó)發(fā)展較早，2019 年速 凍面米制品行業(yè)規(guī)模達(dá) 677 億元，2015-2019 年行業(yè)規(guī)模 CAGR 為 5.7%，行 業(yè)增長(zhǎng)趨于穩(wěn)態(tài)，品類以水餃、湯圓等大單品為主，大單品市占率超過(guò) 76%。頭 部大單品已經(jīng)趨于飽和，且各企業(yè)間價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)較為激烈，以水餃、湯圓占比較大 的三全為例，2012-2015 年在價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈的環(huán)境下，噸單價(jià)連續(xù)下滑。從渠道 結(jié)構(gòu)來(lái)看，三全、思念、灣仔碼頭 CR3 達(dá)到 64%，KA 賣場(chǎng)、BC 商超等 C 端 渠道居多。

米面類新品帶來(lái)潛在增長(zhǎng)空間。雖然傳統(tǒng)的速凍餃子、湯圓、粽子等面米品類已 進(jìn)入成熟階段，但中式面點(diǎn)發(fā)展歷史久遠(yuǎn)、品類多種多樣，并且還有許多區(qū)域性 面點(diǎn)尚未實(shí)現(xiàn)工業(yè)化生產(chǎn)。潛在的新品類可能與餃子、湯圓等有共同特點(diǎn)，比如 1）具有傳統(tǒng)節(jié)日特點(diǎn)；2）具備地方口味特色，擁有一定數(shù)量的受眾消費(fèi)者；3） 現(xiàn)場(chǎng)制作費(fèi)時(shí)費(fèi)力等。例如安井打造的發(fā)面類點(diǎn)心（如紅糖發(fā)糕、核桃包等）、 酥餅類產(chǎn)品（手抓餅、各種口味餡餅）等等，都具有成為下一個(gè)行業(yè)大單品的可 能，為行業(yè)打開新的增長(zhǎng)空間。

2.2、 長(zhǎng)期看點(diǎn)二：預(yù)制菜行業(yè)快速發(fā)展，速凍食品 企業(yè)具備全國(guó)化突圍基因

2.2.1、 行業(yè)空間：BC 兩端共同驅(qū)動(dòng)，保守預(yù)計(jì)未來(lái) 5 年復(fù)合增速超 15%

（一）概念界定

廣義預(yù)制菜按照加工程度以及原輔料來(lái)劃分可以分成凈菜類、預(yù)制半成品類以及 預(yù)制成品菜類。

1）凈菜類：可分為禽肉類生鮮、豬肉類生鮮、牛羊肉類生鮮以及水產(chǎn)類生鮮。 僅通過(guò)集中加工改變?cè)牧衔锢硇螤睿缜衅⑶袎K、切絲、切條等，未經(jīng)過(guò)調(diào) 味腌制等深一步加工工序，通常以冷藏方式保存，保鮮時(shí)間短。留給加工者更多 調(diào)配、烹飪的空間，對(duì)口味獨(dú)特性、差異化有較高要求的終端對(duì)凈菜的使用度較 高，但凈菜的產(chǎn)品差異化程度較低，產(chǎn)品附加值低。

2）預(yù)制半成品：通常都會(huì)在原材料基礎(chǔ)上，經(jīng)過(guò)調(diào)味腌制（或米面制品的整型 /醒發(fā)）工序，或再進(jìn)行裹粉、攪拌成型、預(yù)炸等進(jìn)一步的深加工工藝，形成未完 全熟成的預(yù)制半成品菜。以急速冷凍的方式保鮮，根據(jù)速凍技術(shù)的不一樣，實(shí)際 保質(zhì)期有差異，通常在 6-12 個(gè)月左右。相比凈菜，進(jìn)一步的縮短了烹飪前的加 工時(shí)間，產(chǎn)品多樣化程度高，產(chǎn)品附加值也較高，有口味配方、加工工藝的區(qū)隔， 應(yīng)用場(chǎng)景相比成品菜適用范圍更廣。 3）預(yù)制成品菜：原材料經(jīng)過(guò)調(diào)味腌制、裹粉、攪拌成型、預(yù)炸等加工工藝后， 再進(jìn)一步經(jīng)由炒制、蒸煮等深加工烹飪制成的熟制品，同樣以急速冷凍的方式保 鮮。相比凈菜與預(yù)制半成品加工程度最深，口味差異化大，應(yīng)用場(chǎng)景更多集中在 C 端。

（二）價(jià)值驅(qū)動(dòng)：B 端亟需降本提效，C 端追求便捷美味

餐飲行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，降本提效需求持續(xù)提升。隨著門店租金和人力成本持續(xù)提升， 使用預(yù)制食材能夠有效降低后廚面積、減少后廚員工，從而降低成本。根據(jù)中國(guó) 飯店業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，使用預(yù)制菜的餐廳相比傳統(tǒng)餐廳，在原材料上投入占比高 5pct， 但是人力成本以及能源成本得到有效下降，凈利率可高出近 7pct。中國(guó)連鎖經(jīng)營(yíng) 協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)已有超過(guò) 74%的連鎖餐飲企業(yè)自建了中央廚房，配送預(yù) 制菜至門店制作，其中頭部連鎖餐飲企業(yè)預(yù)制菜使用比例已經(jīng)較高，真功夫、吉 野家、西貝、小南國(guó)等企業(yè)預(yù)制菜食用占比高達(dá) 80%以上。同時(shí)，一些小 B 端 餐飲沒有足夠能力自建中央廚房，也會(huì)有較大的外購(gòu)半成品需求。

順應(yīng)年輕消費(fèi)需求趨勢(shì)，便捷又美味的追求驅(qū)動(dòng) C 端預(yù)制菜發(fā)展。近些年我國(guó) 家庭規(guī)模不斷收縮，1990 年 “1-2 人戶”家庭占比僅 18.1%，到 2018 年“1-2 人 戶”家庭占比上升了 26.9pct 至 45.0%。同時(shí)，女性逐步走入職場(chǎng)，年輕人做飯 技能退化，再加上工作壓力的不斷增加，在做飯上的時(shí)間和精力投入較少（通常 買菜+做飯需要 30 分鐘-2 小時(shí)以上不等）。在美團(tuán)研究院的消費(fèi)者做飯技能調(diào)查 中，完全不會(huì)做飯的消費(fèi)者占比超 33%，會(huì)做飯但沒條件的消費(fèi)者占比達(dá) 14%。 大部分 C 端預(yù)制菜僅需按照說(shuō)明書下鍋簡(jiǎn)單烹飪，5-15 分鐘的時(shí)間即可食用。

（三）行業(yè)空間：保守預(yù)測(cè)行業(yè)復(fù)合增速 15%，至 2026 年規(guī)模超 4000 億元

預(yù)制菜行業(yè)在 B 端降本增效以及 C 端消費(fèi)習(xí)慣變革的推動(dòng)下，有望迎來(lái)快速發(fā) 展，其中以安井食品，味知香等企業(yè)為代表的預(yù)制菜供應(yīng)商將有望成為餐飲半成 品供應(yīng)平臺(tái)商，目前仍處于滲透率初期，未來(lái)仍可能加速成長(zhǎng)。 2026 年保守預(yù)測(cè)預(yù)制菜行業(yè)規(guī)模有望達(dá) 4291 億元，2021-2026 年 CAGR 達(dá)到 15%。按照 2019 年中國(guó)社零餐飲 4.67 萬(wàn)億元收入規(guī)模，假設(shè)目前餐飲端預(yù)制 菜使用滲透率在 20%左右計(jì)算，得到 2021 年 B+C 端預(yù)制菜行業(yè)規(guī)模為 2102 億元。未來(lái)按照餐飲2021-2026年收入CAGR為5%，餐飲端滲透率提升至30%， 保守預(yù)計(jì) 2026 年預(yù)制菜行業(yè) 4291 億元，其中 B 端規(guī)模 3219 億元，C 端規(guī)模 1287 億元。按此計(jì)算，2021-2026 年預(yù)制菜行業(yè)規(guī)模 CAGR 為 15%，B 端規(guī)模 CAGR 為 14%，C 端規(guī)模 CAGR 為 25%。

2.2.2、 企業(yè)成長(zhǎng)路徑：品類突破+BC 兼顧,速凍企業(yè)具備全國(guó)化基因

（一）從品類角度：規(guī)模為先，持續(xù)盈利為保障

預(yù)制菜可以細(xì)分為凈菜類、中式面點(diǎn)類、西式面點(diǎn)類、火鍋料類、裹粉類、調(diào)理 肉片類、料理包類、成品菜類。目前除了更容易標(biāo)準(zhǔn)化生產(chǎn)的中式面點(diǎn)類、速凍 火鍋料，其他品類都處于發(fā)展較早期。從品類的自身特性來(lái)看，我們認(rèn)為，可包 容性強(qiáng)、口味群眾基礎(chǔ)大的品類更容易誕生具備規(guī)模的大單品，例如：西式面點(diǎn) 類、裹粉類、調(diào)理肉片類等。同時(shí)，產(chǎn)品附加值與差異化程度高、滿足 C 端消費(fèi) 人群需求的品類具備更強(qiáng)的盈利能力，例如：成品菜類、西式面點(diǎn)類、調(diào)理肉片 類。這些品類隨自動(dòng)化程度提高、冷鏈物流技術(shù)升級(jí)，以及消費(fèi)滲透率的提升， 規(guī)模效應(yīng)還有較大提升空間。

單品產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)，是誕生大單品的重要前提，參考傳統(tǒng)速凍中式面點(diǎn)、火鍋料 產(chǎn)品的發(fā)展路徑，我們認(rèn)為，更易規(guī)?；a(chǎn)的品類，通常滿足兩方面特點(diǎn)：

1）可包容性強(qiáng)：通常這類產(chǎn)品深加工程度不高，留給終端更多操作的空間，且 原材料的分子結(jié)構(gòu)基本未改變，更大程度的滿足了最終菜品的新鮮口感。如速凍 火鍋料產(chǎn)品，僅需下游加熱煮熟即食，但不決定最終菜品的口味，更多由湯底、 調(diào)料所決定?？砂菪詮?qiáng)的品類適用的渠道較為豐富。同時(shí)我國(guó)餐飲行業(yè)仍然高 度分散，以小 B 餐飲居多，因此適合小 B 餐飲的品類更容易產(chǎn)生規(guī)?；拇髥?品。

2）口味群眾基礎(chǔ)大，菜品還原度高：由于我國(guó)各地區(qū)居民飲食習(xí)慣及口味差異 較大，不同菜系、口味產(chǎn)品在各地的接受度有所差別。許多復(fù)雜、個(gè)性化口味的 預(yù)制菜無(wú)法實(shí)現(xiàn)工業(yè)化還原，這也考驗(yàn)企業(yè)對(duì)于市場(chǎng)的反應(yīng)速度以及菜品的研發(fā)還原能力。選取口味普適性強(qiáng)的單品，實(shí)現(xiàn)工業(yè)化還原，有望成功打造為爆品。

其次，產(chǎn)品的附加值、差異化程度以及下游消費(fèi)特點(diǎn)，決定了其盈利能力。

1）產(chǎn)品附加值高：以凈菜類為例，雖然凈菜的可包容性強(qiáng)，但未進(jìn)行深加工， 產(chǎn)品附加值較低，這也決定了大多凈菜類產(chǎn)品毛利率低。如 2020 年春雪的生鮮 類產(chǎn)品毛利率僅 9%，而深加工后的調(diào)理品毛利率達(dá) 19%。從這一特性來(lái)看成品 菜附加值最高，西式面點(diǎn)由于產(chǎn)品可創(chuàng)新空間、定價(jià)優(yōu)勢(shì)等特性，附加值同樣較 高，如 2020 年立高的冷凍烘焙食品毛利率達(dá) 41%。

2）產(chǎn)品差異化程度高：一定程度決定了產(chǎn)品是否可通過(guò)新品開發(fā)，提升毛利率 結(jié)構(gòu)。典型如西式面點(diǎn)類、成品菜類以及調(diào)理肉片類。此外，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度 也會(huì)給盈利能力帶來(lái)影響，但目前除了速凍（中式）米面以及速凍火鍋料以外， 大多處于發(fā)展早期。

3）C 端產(chǎn)品盈利能力高于 B 端。面向 C 端的產(chǎn)品通常以小包裝為主，同時(shí) C 端 消費(fèi)者對(duì)于預(yù)制食材的價(jià)格敏感性弱于專業(yè)性較強(qiáng)的 B 端客戶，C 端的盈利能 力較強(qiáng)。如味知香主要面向 C 端消費(fèi)者，牛肉類預(yù)制菜毛利率可達(dá)到 31.4%， 居行業(yè)內(nèi)領(lǐng)先水平。目前由于 C 端滲透率很低，前期需要投放較多費(fèi)用以培育 消費(fèi)者，未來(lái)隨消費(fèi)者習(xí)慣的養(yǎng)成，規(guī)模效應(yīng)得以進(jìn)一步提升，凈利率水平有望 有效提升。

（二）從渠道角度：餐飲應(yīng)用場(chǎng)景多，量大；家庭重營(yíng)銷，盈利能力強(qiáng)

從渠道分布來(lái)看，預(yù)制菜行業(yè)下游最大的需求來(lái)自于餐飲行業(yè)，占比達(dá) 80%，其 他為家庭消費(fèi)渠道。

餐飲渠道：細(xì)分渠道側(cè)重點(diǎn)各異，應(yīng)用場(chǎng)景多，空間廣闊

餐飲渠道中，中西式連鎖餐飲、開放式社餐（小 B）、主打外賣的餐飲店、鄉(xiāng)廚、 團(tuán)餐食堂、酒店等均是預(yù)制菜應(yīng)用的主要場(chǎng)景。餐飲渠道通常更容易上量，且客 戶粘性相對(duì)較高。但不同的細(xì)分渠道訴求不一樣，以小 B 類餐飲以及中西式連 鎖餐飲為例：

開放式社餐（小 B）、外賣：成本優(yōu)勢(shì)為基礎(chǔ)，產(chǎn)品力、渠道服務(wù)能力為保持粘 性的關(guān)鍵。小 B 類餐飲對(duì)價(jià)格的敏感性最高，擅長(zhǎng)打造標(biāo)品、具備規(guī)?；瘍?yōu)勢(shì)的 企業(yè)更容易突破小 B 類餐飲客戶。其次小 B 端對(duì)于產(chǎn)品的口味、口感同樣具有 較高的要求，通常更偏好適用性較強(qiáng)的預(yù)制半成品，較強(qiáng)的產(chǎn)品力也是保持渠道 粘性的關(guān)鍵。由于小 B 類餐飲單次采購(gòu)量小、訂單雜且頻率高，因此需要構(gòu)建較 健全的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)來(lái)服務(wù)客戶。目前預(yù)制菜的經(jīng)銷商發(fā)展還不夠成熟，這也考驗(yàn)公 司的渠道開拓、維護(hù)實(shí)力。從盈利能力方面考慮，這類渠道對(duì)價(jià)格的敏感性高， 毛利不高，同時(shí)經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建、終端的開拓、維護(hù)費(fèi)用等前期投入較大，而一 旦經(jīng)銷商培育成熟后，起量最快。

連鎖餐飲（小吃快餐類）：考驗(yàn)綜合服務(wù)能力、規(guī)模化生產(chǎn)能力。對(duì)于半成品的 訴求很高，更偏向于定制化產(chǎn)品，或者是預(yù)加工程度不深的標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。連鎖餐 飲會(huì)對(duì)供應(yīng)商渠道服務(wù)能力、規(guī)?；a(chǎn)能力等進(jìn)行綜合考量。從盈利能力方面 考慮，連鎖餐飲易守難攻，一旦攻克后就能形成比較穩(wěn)定的供應(yīng)，量大但增速較 穩(wěn)定。定制產(chǎn)品毛利比較高，營(yíng)銷費(fèi)用很少，屬于毛利可觀、利潤(rùn)較高的渠道， 但下游話語(yǔ)權(quán)相對(duì)較高，受限會(huì)比較多。

家庭消費(fèi)渠道：高盈利、高費(fèi)用，側(cè)重品牌營(yíng)銷與爆品打造

與餐飲渠道不同的是：1）家庭消費(fèi)渠道的消費(fèi)群體通常是生活節(jié)奏快、對(duì)做飯 方便快捷要求更高、偏好嘗新消費(fèi)的一二線年輕人。據(jù)美團(tuán)研究院數(shù)據(jù)，購(gòu)買預(yù) 制菜的消費(fèi)者中 1、2 線城市占比達(dá) 80%，年齡大多在 22-31 歲，占比超 43%。 選擇購(gòu)買預(yù)制菜的理由多是“節(jié)省時(shí)間”、“美味”。 因此更偏好與小包裝型、產(chǎn)品 附加值較高、更方便快捷的產(chǎn)品，家庭端預(yù)制菜毛利率較高，產(chǎn)品可創(chuàng)新空間大。 2）家庭消費(fèi)者對(duì)品牌、價(jià)格等有一定敏感性，需要較持續(xù)的投入廣宣費(fèi)用，開 展地面促銷等活動(dòng)。3）由于 C 端預(yù)制菜仍處于導(dǎo)入期，產(chǎn)品品類多、品牌各異， 未產(chǎn)生較突出的全國(guó)化品牌，家庭端也需要打造爆品以加深消費(fèi)者的印象，提升 品牌知名度。

安井的主要優(yōu)勢(shì)渠道在小 B 端，多年來(lái)培育了一大批經(jīng)驗(yàn)豐富的經(jīng)銷商，同時(shí) 近幾年公司 C 端發(fā)力勢(shì)頭較強(qiáng)勁。目前部分經(jīng)銷商同時(shí)兼顧“安井”+“凍品先生” 兩個(gè)品牌，而預(yù)制菜與傳統(tǒng)速凍食品的渠道仍有一定區(qū)隔。對(duì)此公司對(duì)凍品先生 的渠道打造進(jìn)行了明晰的規(guī)劃，協(xié)助經(jīng)銷商自建預(yù)制菜渠道：

1）協(xié)助經(jīng)銷商向平臺(tái)商轉(zhuǎn)型。公司目前向凍品先生經(jīng)銷商導(dǎo)入 SAAS 平臺(tái)工具 “快消通”，打造區(qū)域平臺(tái)商。2）升級(jí)原有經(jīng)銷商門店，品牌形象集中推廣。公 司升級(jí)部分原有經(jīng)銷商門店，并推出加盟模式，0 加盟費(fèi)，進(jìn)行裝修補(bǔ)貼等，門 店主要設(shè)立在農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)，加強(qiáng)品牌宣傳和產(chǎn)品展示。3）簡(jiǎn)化與升級(jí)連鎖模式， 采用專柜導(dǎo)入模式提前布局快手菜終端，奠定全國(guó)化推廣基礎(chǔ)。公司與經(jīng)銷商一 起投放冰柜費(fèi)用設(shè)立快手菜專柜，幫助二批商拓展市場(chǎng)，相比門店模式前期投入 更低、放量速度更快。冰柜投放一方面集中在原有農(nóng)批市場(chǎng)（老柜升級(jí)+新柜導(dǎo) 入），并協(xié)助終端老板進(jìn)行品類管理。另一方面集中在 KA 賣場(chǎng)、BC 商超中，通 過(guò)較高密度并統(tǒng)一形象的專柜、以及集中陳列的方式，加強(qiáng) C 端品牌記憶點(diǎn)， 形成良好復(fù)購(gòu)。截止目前公司已累計(jì)投放冰柜近 1 萬(wàn)家，2022 年有望突破 1.5 萬(wàn)家。

（二）競(jìng)爭(zhēng)格局：高度分散，速凍食品企業(yè)具備優(yōu)勢(shì)

預(yù)制菜需求的火爆和較低的進(jìn)入門檻使得市場(chǎng)參與者激增，據(jù)企查查數(shù)據(jù)，2020 年我國(guó)與預(yù)制菜相關(guān)的企業(yè)數(shù)量達(dá) 7.2 萬(wàn)家。目前行業(yè)內(nèi)主要參與者可以大致分 為五種類型：上游農(nóng)牧水產(chǎn)類企業(yè)、預(yù)制菜（主業(yè)）企業(yè)、傳統(tǒng)速凍食品企業(yè)、 餐飲企業(yè)、零售企業(yè)。不同類型的參與者有各自的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)劣勢(shì)，也有不同的產(chǎn)品 模式和渠道模式。

預(yù)制菜行業(yè)目前的競(jìng)爭(zhēng)格局十分分散，存在眾多中小企業(yè)以及作坊式加工商，未 出現(xiàn)具備一定規(guī)模的大單品，以及全國(guó)性龍頭企業(yè)。新入場(chǎng)的品牌通常只有能力 做到 1-2 個(gè)具備規(guī)模的系列產(chǎn)品，從 B 端流通市場(chǎng)或者 C 端線上切入，難以全 系列、全渠道發(fā)展。通過(guò)品類發(fā)展路徑，并結(jié)合 B 端、C 端特點(diǎn)來(lái)看，我們認(rèn) 為，1）B 端預(yù)制菜需求量大，細(xì)分場(chǎng)景眾多，從規(guī)模上考慮，小 B 類開放式餐 飲最容易形成規(guī)模效應(yīng)，量大且需求較穩(wěn)定，對(duì)于擁有成熟經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)、具備成本 優(yōu)勢(shì)的企業(yè)更能獲得先發(fā)優(yōu)勢(shì)。2）家庭端毛利較高，消費(fèi)者對(duì)于預(yù)制菜的認(rèn)知還處于導(dǎo)入培育階段，暫未有全國(guó)化品牌以及爆品出現(xiàn)。擁有一定品牌基礎(chǔ)，對(duì) 市場(chǎng)反應(yīng)快速（上新速度+鋪市速度），擅長(zhǎng)打造標(biāo)品的企業(yè)更有望在家庭端突出 重圍。

（三）結(jié)合預(yù)制菜品類與渠道特點(diǎn)，安井做預(yù)制菜的優(yōu)勢(shì)主要有哪些？

安井食品深耕速凍食品行業(yè)多年，擁有成熟的經(jīng)銷渠道網(wǎng)絡(luò)，對(duì)市場(chǎng)需求反應(yīng)敏 銳，規(guī)模優(yōu)勢(shì)領(lǐng)先行業(yè)，擅長(zhǎng)打造大單品，因此我們認(rèn)為安井食品更有可能成為 全國(guó)化龍頭，將單品勢(shì)能發(fā)揮到極致。

1）渠道優(yōu)勢(shì)：成熟的經(jīng)銷網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)，與原有渠道良好協(xié)同。公司具備遍布全國(guó) 的速凍食品銷售渠道，尤其在農(nóng)批、KA/BC 超市等渠道具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)。公司擁有 高效的銷售團(tuán)隊(duì)（2000+人），并具有戰(zhàn)斗力強(qiáng)大的 “貼身服務(wù)”體系，現(xiàn)有安 井經(jīng)銷商團(tuán)隊(duì)也愿意跟隨安井一起探索預(yù)制菜行業(yè)發(fā)展機(jī)會(huì)。

2）產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)：公司在火鍋料、米面大單品打造和彎道超車上積累了多年的制造 經(jīng)驗(yàn)，在提升預(yù)制菜產(chǎn)品品質(zhì)，把控食品安全等方面可以進(jìn)行快速嫁接。對(duì)目前 剛剛開始發(fā)展起來(lái)的預(yù)制菜行業(yè)有望形成降維打擊。公司擅長(zhǎng)采取“產(chǎn)地研”模 式，結(jié)合當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)需求，快速反應(yīng)并研發(fā)適銷對(duì)路的產(chǎn)品。目前公司在“快手菜 1.0”基礎(chǔ)上正逐步推出“快手菜 2.0”、“快手菜 3.0”系列新品，逐步向盈利能 力更強(qiáng)的 C 端發(fā)力，疊加未來(lái)自產(chǎn)比例的提升，盈利能力還有較大的挖潛空間。

3）戰(zhàn)略聚焦，資源傾斜。公司現(xiàn)已將預(yù)制菜擺到與原有主業(yè)相同的戰(zhàn)略地位， 提出“雙劍合璧，三路并進(jìn)”的營(yíng)銷定位，沉淀下來(lái)多個(gè)潛在大單品，如免漿魚 片、藕盒、天婦羅魚蝦以及水發(fā)類火鍋周邊產(chǎn)品、酸菜魚等。公司于 2022 年募 資 57 億元投入速凍火鍋料、速凍面米、速凍預(yù)制菜等新建項(xiàng)目，并投資 10 億 元建設(shè)洪湖預(yù)制菜生產(chǎn)基地，而目前其他預(yù)制菜企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模還較小，尚未有 能與公司資金投入規(guī)模比肩的預(yù)制菜企業(yè)。公司新建項(xiàng)目預(yù)計(jì)將擁有超 20 萬(wàn)噸 預(yù)制菜年產(chǎn)能，未來(lái)公司一旦通過(guò) OEM 模式探索到潛力大單品，即可迅速轉(zhuǎn)為 自產(chǎn)模式，充分發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)實(shí)現(xiàn)迅速放量。

2.3、 長(zhǎng)期看點(diǎn)三：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)+規(guī)模效應(yīng)，盈利能 力持續(xù)提升

2.3.1、 長(zhǎng)期盈利能力提升關(guān)鍵在于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)以及規(guī)模效應(yīng)增強(qiáng)

與同行業(yè)企業(yè)相比，安井的毛利率水平低于 C 端占比較大的三全食品、海欣食 品。但公司凈利率水平仍舊保持在行業(yè)較高位置且穩(wěn)中有升，一方面由于公司 B 端經(jīng)銷占比較大，需要投入的費(fèi)用相對(duì)更低，2020 年安井期間費(fèi)用率為 15.7%， 低于三全的 19.1%以及海欣的 19.3%。另一方面，受益于規(guī)模效應(yīng)的持續(xù)提升， 以及銷地產(chǎn)模式布局，運(yùn)費(fèi)、人員薪酬、促銷費(fèi)等費(fèi)用逐步攤薄，2013 年公司 運(yùn)費(fèi)占營(yíng)收比為 4.0%，到 2020 年下降至僅 2.4%。

公司毛利率整體表現(xiàn)較穩(wěn)定，但近些年呈現(xiàn)略有下降趨勢(shì)，主要受到兩方面的影 響，一是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司以市占率為導(dǎo)向，用高性價(jià)比產(chǎn)品搶占市場(chǎng)份額。 二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，如代加工預(yù)制菜產(chǎn)品占比提升。我們認(rèn)為，高質(zhì)中高價(jià)的產(chǎn) 品定位不會(huì)變，未來(lái)毛利率的提升更多依靠三個(gè)方面：1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，C 端 占比提升；2）規(guī)模效應(yīng)提升；3）預(yù)制菜自產(chǎn)比例提升，展開來(lái)看：

1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)：公司在 2018 年推出高端火鍋料“丸之尊”、“火鍋三俠”，2019 年推出產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)、毛利率較高的“鎖鮮裝 1.0”，2020 年增加約 9 個(gè)單品推出“鎖 鮮裝 2.0”，2021 年推出升級(jí)版“鎖鮮裝 3.0”，以及作為產(chǎn)品矩陣中檔補(bǔ)充的“玲瓏 裝”系列。公司始終堅(jiān)持在高性價(jià)比基礎(chǔ)上緊扣消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)，通過(guò)推出中高端 新品（調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)）以及加大 C 端布局力度（調(diào)整渠道結(jié)構(gòu)）的方式，持續(xù)提 升盈利能力。2017 年至 2020 年的魚糜制品每千克單價(jià)由 11 元提升至 13 元。

2）規(guī)模效應(yīng)提升。雖然公司產(chǎn)能在行業(yè)內(nèi)保持領(lǐng)先，但產(chǎn)能仍舊是制約公司的 一大重要因素，尤其旺季銷售常出現(xiàn)斷貨現(xiàn)象。出于未來(lái)發(fā)展考慮，公司也在積 極布局新產(chǎn)能的建設(shè)。隨在建工廠以及定增項(xiàng)目產(chǎn)能逐步釋放，一方面能夠提供 產(chǎn)能支撐，單品規(guī)模效應(yīng)進(jìn)一步放大，有效壓縮單位制造費(fèi)用以及人工成本。另 一方面，跨區(qū)域運(yùn)輸逐步減少，本區(qū)域產(chǎn)能自我消化，運(yùn)費(fèi)以及折舊攤銷費(fèi)用占 總營(yíng)收的比例逐漸下降。由于公司在產(chǎn)能投放上一直緊跟市場(chǎng)需求，保持較為謹(jǐn) 慎的投產(chǎn)節(jié)奏，因此我們預(yù)計(jì)，未來(lái)公司會(huì)保持 20%左右的產(chǎn)能釋放速度，至 2025 年年產(chǎn)能有望超 150 萬(wàn)噸。

3）預(yù)制菜自產(chǎn)比例提升。由于預(yù)制菜原材料種類繁多，且 SKU 豐富，對(duì)人工需 求量較大，公司采取 OEM 生產(chǎn)模式，較多讓利給代加工商，導(dǎo)致預(yù)制菜產(chǎn)品毛 利率低于公司整體水平，2020 年菜肴制品毛利率為 22.0%，低于公司 2020 年 的整體毛利率 25.68%。未來(lái)若成功挖掘暢銷大單品，再轉(zhuǎn)為自產(chǎn)，則毛利率將 有望得到有效提升。

2.3.2、 短期看提價(jià)貢獻(xiàn)盈利彈性

今年包括油脂、大豆蛋白等原材料價(jià)格持續(xù)上漲，公司已對(duì)大多系列產(chǎn)品通過(guò)減 促銷、以及直接提價(jià)的方式進(jìn)行價(jià)格調(diào)整，整體提價(jià)幅度在 3-10%不等。2019 年開始，公司提價(jià)節(jié)奏有所加快，但公司銷量受影響程度較小，由此側(cè)面可以看 出隨著公司在行業(yè)中的提價(jià)能力日益增強(qiáng)。今年公司引領(lǐng)了行業(yè)提價(jià)，并且原材 料成本上漲是全行業(yè)共同面對(duì)的問題，渠道對(duì)于行業(yè)性漲價(jià)的可接受度也更高， 預(yù)計(jì)此輪公司仍可保持較強(qiáng)的順價(jià)能力，之后若原材料價(jià)格逐步回落，公司還可 獲得較高的利潤(rùn)彈性。

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